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इलियट एसोसिएट्स के पश्चिमी डिजिटल में दो व्यवसायों को विभाजित करने का प्रस्ताव मूल्य का निर्माण कैसे कर सकता है

24 जनवरी, 2017 को इरविन, कैलिफ़ोर्निया, यूएस में एक पश्चिमी डिजिटल कार्यालय भवन दिखाया गया है।

माइक ब्लेक | रॉयटर्स

कंपनी: वेस्टर्न डिजिटल (WDC)

कार्यकर्ता: इलियट एसोसिएट्स

प्रतिशत स्वामित्व: ~ 6.0%

औसत मूल्य: एन/ए

एक्टिविस्ट कमेंट्री: इलियट एक बहुत ही सफल और चतुर सक्रिय निवेशक हैं, विशेष रूप से प्रौद्योगिकी क्षेत्र में। उनकी टीम में प्रमुख टेक प्राइवेट इक्विटी फर्मों, इंजीनियरों, ऑपरेटिंग पार्टनर्स – पूर्व प्रौद्योगिकी सीईओ और सीओओ के विश्लेषक शामिल हैं। एक निवेश का मूल्यांकन करते समय, वे विशेषता और सामान्य प्रबंधन सलाहकार, विशेषज्ञ लागत विश्लेषकों और उद्योग विशेषज्ञों को भी नियुक्त करते हैं। वे अक्सर निवेश करने से पहले कई वर्षों तक कंपनियों को देखते हैं और प्रभावशाली बोर्ड उम्मीदवारों की एक व्यापक स्थिरता रखते हैं।

क्या हो रहा है?

पर 3 मई 2022, इलियट ने वेस्टर्न डिजिटल के बोर्ड को एक पत्र भेजा, जिसमें यह विश्वास व्यक्त किया गया कि कंपनी को अपने नंद फ्लैश मेमोरी व्यवसाय को अलग कर देना चाहिए। इलियट ने बोर्ड से एक पूर्ण रणनीतिक समीक्षा करने का आह्वान किया और अपना विश्वास व्यक्त किया कि इस तरह के अलगाव से 2023 के अंत तक प्रति शेयर $ 100+ का स्टॉक मूल्य हो सकता है।

पर्दे के पीछे

जैसे ही नए “कार्यकर्ता” दृश्य पर आते हैं, हमने बिना किसी विस्तृत योजना या कारण के “कंपनी को बेचने” की सक्रियता देखी है। हम सक्रियता की इस शैली की अल्पकालिक और लालची के रूप में बहुत आलोचनात्मक रहे हैं। जिन कार्यकर्ताओं को यह समझ में नहीं आया कि हम इतने आलोचनात्मक क्यों हैं, उन्हें इलियट के पत्र को सुविचारित, गहन विश्लेषण, शेयरधारक-केंद्रित रणनीतिक सक्रियता अभियान के उदाहरण के रूप में पढ़ना चाहिए। इलियट एक विस्तृत 13-पृष्ठ का पत्र प्रदान करता है कि कंपनी के दो व्यवसायों को अलग करने की आवश्यकता क्यों है और अलगाव को प्राप्त करने की योजना जो शेयरधारकों के सर्वोत्तम हित में है।

कंपनी विश्व स्तर पर डेटा अवसंरचना के लिए भंडारण घटकों के सबसे बड़े प्रदाताओं में से एक है और इसने एक सफल एचडीडी व्यवसाय का निर्माण किया है। हालाँकि, HDD उद्योग ने 2013 में धीमी गति से गिरावट शुरू की क्योंकि डेस्कटॉप और नोटबुक पीसी तेजी से NAND फ्लैश सॉलिड-स्टेट ड्राइव (SSDs) की ओर बढ़े। तो, 2015 मेंउन्होंने कंपनी की घोषणा की यह उच्च विकास वाले फ्लैश उद्योग में प्रवेश करने के लिए सैनडिस्क को $19 बिलियन में अधिग्रहित करेगा। इस अधिग्रहण के बाद के वर्षों में, एचडीडी उद्योग ने वापसी की और अब सीगेट के पीछे इस तकनीक के दो प्रमुख प्रदाताओं में से एक के रूप में पश्चिमी डिजिटल के साथ फिर से एक विकास बाजार बन गया है। वेस्टर्न डिजिटल आज एकमात्र कंपनी है जो एचडीडी और नंद फ्लैश दोनों में काम करती है।

पिछले छह साल में कंपनी ने कई क्षेत्रों में अंडरपरफॉर्म किया है। सबसे पहले, उन्होंने एक संयुक्त एचडीडी और फ्लैश पोर्टफोलियो के रणनीतिक तालमेल को वितरित करने का प्रयास किया है, लेकिन एचडीडी और फ्लैश दोनों में बाजार हिस्सेदारी खो दी है। दूसरा, परिचालन गलत कदमों ने लगातार वित्तीय लक्ष्यों को पूरा नहीं किया है जिसमें राजस्व चक्रवृद्धि वार्षिक वृद्धि दर, सकल मार्जिन, परिचालन व्यय और परिचालन मार्जिन शामिल हैं। तीसरा, कंपनी के पास खराब स्टॉक मूल्य प्रदर्शन है, जो पिछले 1-, 3- और 5-वर्ष की अवधि में -23.10%, 6.14% और -39.57% बनाम -0.89%, 41.07% और 74.0% S&P 500 के लिए क्रमशः लौटाता है। .

अपने पत्र में, इलियट एक ठोस तर्क देता है कि पश्चिमी डिजिटल के खराब प्रदर्शन का कारण यह है कि दो व्यवसाय एक ही कंपनी में नहीं होने चाहिए। दोनों व्यवसाय ठोस हैं और उनकी बाजार हिस्सेदारी अच्छी है, लेकिन स्टैंडअलोन के रूप में उनका मूल्य काफी अधिक होगा। एचडीडी और फ्लैश पूरी तरह से अलग-अलग प्रौद्योगिकियां हैं: कताई यांत्रिक डिस्क बनाम अग्रणी-किनारे वाले अर्धचालक उपकरण। विनिर्माण प्रक्रियाएं अलग हैं और जब व्यवसाय आम ग्राहकों को साझा करते हैं, तो उत्पाद कुछ उपयोग के मामलों में प्रतिस्पर्धा में हो सकते हैं।

सैनडिस्क अधिग्रहण से पहले, वेस्टर्न डिजिटल के पास अपने निकटतम समकक्ष सीगेट की तुलना में लगातार उच्च मूल्य-आय अनुपात था। अधिग्रहण के बाद से, सीगेट का मूल्य-आय अनुपात काफी अधिक रहा है। आज, वेस्टर्न डिजिटल का उद्यम मूल्य 21 अरब डॉलर है, जबकि पश्चिमी डिजिटल और सैनडिस्क के संयुक्त $34 बिलियन प्रो फॉर्मा उद्यम मूल्य की तुलना में, जब उन्होंने छह साल पहले अधिग्रहण की घोषणा की थी, जो मूल्य हानि के $13 बिलियन का प्रतिनिधित्व करता है। इसके विपरीत, इसी अवधि में, सीगेट ने अपने उद्यम मूल्य को 17 अरब डॉलर से बढ़ाकर 22 अरब डॉलर कर दिया। जब वेस्टर्न डिजिटल ने सैनडिस्क के अधिग्रहण की घोषणा की, तो इसका स्टॉक 75 डॉलर प्रति शेयर पर कारोबार कर रहा था। छह साल बाद, स्टॉक लगभग 30% गिरकर $53 प्रति शेयर हो गया है। इसी अवधि में, एसएंडपी 500 और नैस्डैक में क्रमशः 103% और 190% की वृद्धि हुई। सीगेट (कंपनी का निकटतम एचडीडी पीयर) ने पिछले दशक में पश्चिमी डिजिटल को 278% से बेहतर प्रदर्शन किया है, और माइक्रोन (इसकी निकटतम नंद सहकर्मी) ने पिछले दशक में पश्चिमी डिजिटल को 868% से बेहतर प्रदर्शन किया है।

इलियट का मानना ​​​​है कि वेस्टर्न डिजिटल का मूल्यांकन आज बाजार के दृष्टिकोण को दर्शाता है कि एचडीडी और फ्लैश के मालिक होने से परिचालन और वित्तीय प्रदर्शन के मामले में तालमेल का टकराव होता है। तदनुसार, वे फ्लैश व्यवसाय के पूर्ण पृथक्करण का पता लगाने के लिए कंपनी को बुला रहे हैं, जिसके बारे में उनका मानना ​​​​है कि 2023 के अंत तक प्रति शेयर $ 100+ का स्टॉक मूल्य हो सकता है, और वे वहां पहुंचने का मार्ग बताते हैं।

वेस्टर्न डिजिटल के एचडीडी व्यवसाय में 38% बाजार हिस्सेदारी (सीगेट के लिए 46%), $ 9.4 बिलियन का राजस्व (सीगेट के लिए $ 12 बिलियन), 21% विकास दर (सीगेट के लिए 18% बनाम) है और दोनों कंपनियों का 30% सकल लाभ मार्जिन है . सीगेट के 1.8x LTM राजस्व और 6.1x LTM सकल लाभ के गुणकों का उपयोग करते हुए, वेस्टर्न डिजिटल के HDD व्यवसाय का मूल्य $17 बिलियन होगा।

वेस्टर्न डिजिटल का फ्लैश व्यवसाय 10 अरब डॉलर का राजस्व उत्पन्न करता है और इसी तरह के व्यवसायों को 1.7-1.9x राजस्व के गुणकों में हासिल किया गया है। यह फ़्लैश व्यवसाय के लिए न्यूनतम $17 बिलियन मूल्य का श्रेय देगा। लेकिन रणनीतिक कार्रवाई के लिए यह सामान्य आह्वान नहीं है। इलियट अपना पैसा वहीं लगा रहे हैं जहां उनका मुंह है और फ्लैश व्यवसाय में $ 17 बिलियन से $ 20 बिलियन के उद्यम मूल्य पर $ 1+ बिलियन की वृद्धिशील इक्विटी पूंजी की पेशकश कर रहा है, जिसका उपयोग स्पिन-ऑफ लेनदेन में या इक्विटी वित्तपोषण के रूप में किया जा सकता है। एक रणनीतिक भागीदार के साथ बिक्री या विलय। अनिवार्य रूप से, इलियट $ 1 बिलियन के निवेश के साथ फ्लैश व्यवसाय के अधिग्रहण में भाग लेने की इच्छा व्यक्त कर रहा है। इसलिए, इलियट प्रत्येक व्यवसाय का मूल्य लगभग $17 बिलियन देखता है, जबकि कंपनी का संपूर्ण उद्यम मूल्य $21 बिलियन है।

यदि इलियट फ्लैश व्यवसाय को उस मूल्य पर विभाजित करता है जो वे अपना पैसा पीछे रख रहे हैं, तो यह पूरे एचडीडी व्यवसाय के लिए $ 4 बिलियन का मूल्यांकन होगा। यह मानने का अच्छा कारण है कि फ्लैश व्यवसाय के लिए खरीदार हैं, विशेष रूप से पश्चिमी डिजिटल के फ्लैश व्यवसाय के संयोजन के साथ इसके संयुक्त उद्यम भागीदार कियॉक्सिया के साथ। वेस्टर्न डिजिटल्स Kioxia हासिल करने में दिलचस्पी वर्षों से अच्छी तरह से प्रलेखित है, जिसमें शामिल हैं 2017 में एक प्रस्ताव और अफवाह $20 बिलियन का लेनदेन पिछले साल का मूल्य (1.7x एलटीएम राजस्व)। पिछले पांच वर्षों में, Kioxia को सार्वजनिक रूप से अन्य रणनीतिक और वित्तीय पार्टियों की एक लंबी सूची से ब्याज प्राप्त करने की अफवाह है।

उनकी योजना कंपनी के वर्तमान बोर्ड और प्रबंधन टीम के अनुकूल हो सकती है। सैनडिस्क का अधिग्रहण करने का निर्णय कंपनी के सीईओ डेविड गोएकेलर और उनकी नेतृत्व टीम से पहले का था, जिनमें से लगभग सभी को 2020 या उसके बाद काम पर रखा गया था। वास्तव में, गोएकेलर का पहला परिचालन कदम पश्चिमी डिजिटल के भीतर एचडीडी और फ्लैश को अलग करना था। बोर्ड को इसे एक अलग कंपनी में अलग करने के लिए यह एक बड़ा कदम नहीं है, खासकर जब से सैनडिस्क अधिग्रहण के लिए पश्चिमी डिजिटल के मौजूदा दस निदेशकों में से केवल दो ही बोर्ड में थे। इसके अलावा, शेयरधारक सक्रियता अनुनय की शक्ति और तर्क की शक्ति के बारे में है, और इलियट यहां एक बहुत ही सम्मोहक तर्क देता है।

यह भी ध्यान दिया जाना चाहिए कि इलियट ने कंपनी में लगभग $ 1 बिलियन के निवेश की सूचना दी थी, लेकिन लगभग 6% की स्थिति होने के बावजूद उसने 13D दायर नहीं किया है। उनके इतिहास और दर्शन के आधार पर, यह संभव है क्योंकि इलियट अपनी स्थिति बनाने के लिए स्वैप और अन्य डेरिवेटिव का उपयोग कर रहे हैं और इस समय 13D फाइलिंग के प्रयोजनों के लिए उन प्रकार की प्रतिभूतियों को “लाभकारी स्वामित्व” में शामिल करने की आवश्यकता नहीं है। इस तरह से स्वैप का उपयोग वर्तमान प्रतिभूति और विनिमय आयोग के प्रस्ताव का विषय है और अल्पावधि में बहुत अच्छी तरह से बदल सकता है, इलियट को इस निवेश में 13D दाखिल करने के लिए मजबूर करता है।

केन स्क्वॉयर 13D मॉनिटर के संस्थापक और अध्यक्ष हैं, जो शेयरधारक सक्रियता पर एक संस्थागत अनुसंधान सेवा है, और वह 13D एक्टिविस्ट फंड के संस्थापक और पोर्टफोलियो मैनेजर हैं, जो एक म्यूचुअल फंड है जो एक्टिविस्ट 13D निवेश के पोर्टफोलियो में निवेश करता है। स्क्वायर एईएसजी ™ निवेश श्रेणी का निर्माता भी है, एक सक्रिय निवेश शैली जो पोर्टफोलियो कंपनियों के ईएसजी प्रथाओं में सुधार पर केंद्रित है।


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